豬肉需求端：1997年后收入彈性逐漸消失，年均增速維持穩(wěn)定。1997年對豬肉消費而言可以說是一個分水嶺，1997年以后，我國豬肉消費量增速系統(tǒng)性地下了一個臺階。豬肉消費增速的放慢主要體現(xiàn)的是當豬肉的消費量達到一定的充足水平后，收入水平的提升不再體現(xiàn)為豬肉消費量的增加。在1997年之后，人均豬肉消費量和人均收入增速相關(guān)性明顯下降。展望未來，由于收入增長幅度通常比較平穩(wěn)，而飲食結(jié)構(gòu)也相對穩(wěn)定，豬肉消費量將繼續(xù)維持年均3%左右的穩(wěn)定增速。需求不會成為導致豬肉價格變化的主要因素。豬肉價格的短中期變化主要取決于供給水平的波動。
供給端：尋找波動的來源。1）存欄量變化并非供給波動來源。歷史上，生豬存欄量變化是豬肉價格的滯后指標，而能繁母豬存欄量則是更滯后指標，生豬的補欄量也不存在對一年以后的出欄量有明確領(lǐng)先關(guān)系。因此存欄量或補欄量對豬肉的實際供應(yīng)幾乎不具有任何預測能力。同樣的，生豬養(yǎng)殖利潤和豬糧比等也都是豬肉價格的同步指標，也并不存在均值回歸的必然性。2）通脹預期決定供給波動。決定豬肉供給的主要是養(yǎng)殖戶的出欄意愿，而決定出欄意愿的是其對未來豬肉價格的判斷。歷史上，小麥、稻谷和豬、牛、羊等多種農(nóng)產(chǎn)品的庫存基本同步波動，我們認為很大程度上存在共同的影響因素，即農(nóng)戶對未來價格的預期?；兽r(nóng)藥、農(nóng)機、燃料、礦產(chǎn)、日用品等主要物資價格的持續(xù)上漲/下跌，將促使農(nóng)戶形成農(nóng)產(chǎn)品價格上漲/下跌的預期，從而主動降低/增加供給，導致價格上漲/下跌。而我們的確看到，PPI對豬肉供給存在半年左右的領(lǐng)先關(guān)系。
2015年難現(xiàn)通脹壓力：1）產(chǎn)出缺口是預測CPI的理想指標，同樣也是預測CPI中肉禽價格波動的理想指標。2000年至今，產(chǎn)出缺口基本保持了對CPI指數(shù)0-5個月的領(lǐng)先性，且吻合度較好。近兩年產(chǎn)出缺口對CPI的領(lǐng)先時間越來越短，目前基本在0-2個月左右。因此，基于對2015年經(jīng)濟增長速度進一步放慢的謹慎看法，我們認為2015年豬肉價格將繼續(xù)低迷，增速低于歷史平均水平。2）人口紅利的消失導致2010年后CPI增長中樞抬高，但對2015年而言，人工成本上升對通脹中樞的沖擊逐漸退潮。2010年之后，人口紅利消失，勞動力成本快速上升，導致CPI波動中樞明顯抬高。但2015年勞動力成本上升對通脹中樞的抬升將邊際減弱：一方面，經(jīng)濟下行周期當中工資收入增速將放緩，另一方面，就食品類價格而言，人工成本占比較低的規(guī)模化養(yǎng)殖比例快速提升，也減緩了人工成本對通脹的沖擊。
2015年CPI展望：1）豬肉價格弱于歷史平均漲幅，預計平均為1.2%，但要高于今年。一季度同比或因基數(shù)原因快速抬升，預計4月達到高點7.3%，但隨后將快速下降至0%附近。2）受共同因素驅(qū)動，食品類其他分項走勢與豬肉存在相似性。預計2015年食品類CPI先上升，后波動下降，全年平均為4.4%，其中第一高點在4月，為5.4%，次高點在8月，為4.6%。3）房價變化滯后銷售，非食品類價格下半年回升。房價是銷售滯后指標，降息之后，預計一線城市銷售將率先企穩(wěn)回升，但全國銷售預計將從明年3月開始回升，目前房價只是降幅開始收窄，預計到明年5月左右才會出現(xiàn)環(huán)比正增長。因此，預計非食品類CPI2015年上半年基本在1.0-1.1%波動，下半年逐漸回升至1.4%左右，全年平均1.1%。4）預計2015年CPI平均2.2%，增速主要在一季度抬升，高點在4月份，或達到2.5%，而后逐漸回落至2.2%附近。全年無通脹壓力，不會對貨幣政策形成制約。
