投資亮點我們看好中國生豬屠宰和肉制品加工產(chǎn)業(yè)的成長和投資價值。豬肉作為國人動物蛋白的主要攝取來源,在中期內(nèi)依然處于主導地位。屠宰產(chǎn)業(yè)巨大的市場和極低的市場集中度,為具備品牌、渠道和規(guī)模的先行企業(yè)提供了成長的沃土;肉制品產(chǎn)業(yè)一方面在逐步提升轉化率,另一方面農(nóng)村市場即將邁入品質型和功能型消費階段,而優(yōu)勢企業(yè)在趨勢跟蹤和品類拓展方面的努力,將進一步帶動品質/功能型市場的發(fā)展。
　　雙匯發(fā)展作為國內(nèi)規(guī)模最大、品牌領先、上下游拓展策略清晰的生豬屠宰和肉制品加工企業(yè),在整體上市和機制理順之后,將進入拓展的快車道。來自底層信息化支撐的供應鏈體系,來自上游戰(zhàn)略布局和精細管理,來自下游明星產(chǎn)品打造能力,共同支撐公司發(fā)展,成就國內(nèi)產(chǎn)業(yè)領軍者地位。
　　主要結論豬肉需求未來十年CAGR 為2.0%。農(nóng)村居民豬肉消費量的躍升,以及城市化進程帶來的消費平移將成為推動豬肉需求提升的最主要力量。預計2022 年豬肉總消費量將達到3003 萬噸,相比2012 年增長21.4%;年均復合增速為2.0%。
　　人均豬肉消費量將從2012 年的18.36Kg/年增長到2022 年21.2Kg/年,CAGR 為1.4%。而2022 年,城鎮(zhèn)和農(nóng)村的人均豬肉消費量分別為22.27Kg/年和19.55Kg/年,CAGR 分別為0.6%和2.5%。
　　屠宰產(chǎn)業(yè)的整合將在三方力量共同促進下,按照核心城市——大城市——次級城市的加速推進。這三種力量為:來自規(guī)模化的經(jīng)濟性,來自政府主導“淘汰和規(guī)范”的行政力量,以及來自消費者健康意識覺醒的品質要求。屠宰產(chǎn)能布局由資源型向市場型平衡,最優(yōu)產(chǎn)能規(guī)模為200 萬頭/年左右。市場型布局的作用在于提升利用率、拓展渠道和輻射次級區(qū)域。影響屠宰環(huán)節(jié)盈利的最重要因素包括“利用率”,“鮮效率”和“分割率”。豬價下行時,可選擇加大分割、提升鮮銷;上行階段,則提高白條、適當庫存。
　　肉類轉化率依然有提升空間,提升動力來自于農(nóng)村市場步入消費轉折區(qū)間;以及來自于肉類企業(yè)由“供給導向開發(fā)”向“需求導向開發(fā)”的轉換。度過普及的第一階段,目前由溫飽/便利型需求向品質/功能型需求轉移。荷美爾的發(fā)展歷程和我國肉制品26 年的歷程,啟示我們:堅持品牌投入和客戶導向,注重趨勢追蹤和品類創(chuàng)新的企業(yè),將引領肉類消費。
　　估值方面:制品企業(yè)比屠宰企業(yè)享受更高的估值中樞;制品企業(yè)更穩(wěn)定持續(xù)的成長和現(xiàn)金流、以及分紅率,支撐自身估值中樞的上移;屠宰企業(yè)在豬價由高位回落初期,盈利彈性較大且估值有趨勢性提升。
　　重點公司雙匯發(fā)展的競爭優(yōu)勢包括:1)屠宰和肉制品規(guī)模領先,且產(chǎn)能利用率和市場占有率領先;2)上游擴展戰(zhàn)略穩(wěn)健且符合行業(yè)要求;3)產(chǎn)品創(chuàng)新持續(xù)投入,產(chǎn)品開發(fā)步入更高階段;4)信息化戰(zhàn)略支撐公司高效的供應鏈體系和高效的運營。雙匯發(fā)展完成整體上市之后,步入新的發(fā)展快車道。預計2012-2014 年EPS 為2.7,3.6 和4.5 元,對應PE22.0x,16.5x 和13.2x,首次給予推薦評級,一年目標價76.5 元。
　　風險主要風險有:1)食品安全問題在食品產(chǎn)業(yè)發(fā)展過程中始終概率性存在;2)上游業(yè)務的過快發(fā)展對估值或有拖累。